Les contraintes de la cotation sont un mal nécessaire pour les valeurs moyennes

Nombre de dirigeants de valeurs moyennes ont coutume de déplorer les frais et obstacles réglementaires induits par la cotation de leur société en Bourse. Mais que représentent concrètement les surcoûts pour les PME cotées ? La réglementation est-elle systématiquement synonyme de désagrément ? Ces contraintes sont-elles un motif de retrait de la cote ? Pour en débattre, Nathalie Gambade, directeur financier de l'exploitant de centres d'appels Client Center Alliance, Gilles Venturi directeur général de la SSII Soft Computing, et Jean-Pierre Masse, président du conseil de surveillance de la place de marché Hubwoo-Avisium, et PDG du logisticien Staci, qu'il a retiré de la cote le 16 août dernier.

S'il est une charge dont le paiement n'a pas suscité la moindre protestation chez les valeurs moyennes, c'est bien le cas des frais d'introduction en Bourse. « Les coûts de l'IPO, qui ont atteint 4 à 5% de l'opération dans notre cas, ont été complètement indolores pour l'entreprise puisque chargés sur l'augmentation de capital », explique Gilles Venturi, DG de la SSII Soft Computing, entrée sur le Nouveau Marché en avril 2000.

Nombre de frais directs et indirects attribués aux obligations faites aux sociétés cotées sur un marché réglementé font en revanche nettement moins l'unanimité. « Les coûts sont démesurés en cas de fusion, opération qui nécessite l'établissement d'un document E de plus de 100 pages, le recours à des experts pour l'évaluation de la société et des apports », remarque Jean-Pierre Masse, qui en évalue le montant entre 1 et 2 millions d'euros, comme il a pu le constater lors du rapprochement d'Hubwoo-Avisium avec CC Chemplorer bouclé en juin 2004.

Middlenext, association qui fédère près d'un quart la cote valeurs moyennes à Paris, milite de son côté pour la baisse des coûts de publication et la modernisation du processus de traitement du Bulletin des Annonces Légales et Obligatoires (B.A.L.O.), au terme d'une étude menée auprès des sociétés cotées qu'elle a publié en juillet. Selon ce document, le budget moyen annuel consacré aux publications B.A.L.O. atteint 25.500 euros. « C'est cher pour ce que c'est les délais de publication sont très longs, pouvant aller jusqu'à 15 jours », entonnent en chœur Gilles Venturi et Nathalie Gambade. Cette dernière pointe également la masse d'informations à incorporer dans le document de référence, publié chaque année. « Notre édition au titre de l'exercice 2003 compte 171 pages . Chaque année, l'Autorité des Marchés Financiers (AMF) invente un nouvel élément qui s'empile sur les précédents. Prenons l'exemple du rapport du président sur les contrôles internes. Cette information est redondante, présente à trois ou quatre endroits différents dans notre document de référence : c'est typiquement un coût pour rien. Au total, la fabrication et la diffusion de notre document de référence représente chaque année un montant de 50.000 euros en frais externes, sans parler des coûts cachés, puisque ce travail mobilise notre équipe comptable pendant un mois entier, détaille-t-elle. Et je ne suis pas sûre que nous rendions ainsi service à nos actionnaires ».

Sur l'ensemble d'une année, Mme Gambade quantifie l'ensemble des surcoûts liés à la cotation à 1% de son chiffre d'affaires (Client Center Alliance a réalisé en 2003 un chiffre d'affaires de 58 millions d'euros pour une marge opérationnelle de 9,1%, NDLR). Pour Gilles Venturi et Jean-Pierre Masse, les surcoûts tombent à 0,5% du chiffre d'affaires. La somme qui se répartit à parité entre les coûts externes, tels que les frais de communication (communiqués, rapports annuels, réunion analystes, investisseurs et journalistes), le contrat de liquidité, les publications obligatoires, et entre les coûts internes (mobilisation des ressources humaines). Nathalie Gambade estime que son équipe passe trois mois par an à produire de l'information financière.

En dépit de l'ensemble de ces contraintes réglementaires et des coûts qui y sont rattachés, aucun des trois dirigeants ne regrette l'aventure boursière dans laquelle ils se sont lancés. Tous reconnaissent que le jeu en vaut la chandelle, eu égard à la rigueur requise et aux procédures internes mises en place depuis l'introduction en Bourse. « La cotation est un élément structurant pour l'entreprise », s'accordent-ils. « Depuis quatre ans, nous avons fait un saut quantique en matière de contrôle de gestion, de contractualisation, remarque Gilles Venturi. Les discussions avec les analystes nous ont permis d'améliorer nos outils de pilotage ». Bref, la Bourse est « la meilleure norme ISO qui soit pour la comptabilité », considère Jean-Pierre Masse. Pour Nathalie Gambade, le principal intérêt d'être coté en Bourse ne relève pas de l'appel au marché mais de la notoriété acquise au quotidien. « Cela nous a apporté une crédibilité vis à vis de nos fournisseurs et de nos clients, nous ouvre des portes. Derrière notre grand concurrent (SR. Téléperformance, NDLR), nous sommes plus visibles que nos confrères non cotés ».

Ces aspects positifs ne doivent pas masquer des coûts indirects et inconvénients spécifiques aux valeurs moyennes cotées. Gilles Venturi estime que les sociétés présentes en Bourse devraient bénéficier d'une prime à la transparence en matière de valorisation vis à vis des entreprises non cotées. Or « c'est la situation inverse qui se produit actuellement», regrette-t-il. Ces circonstances, conjuguées à la volonté de ne pas prendre de risques à l'égard des actionnaires, constituent un frein en matière de croissance externe. La Bourse ne paraît pas être le cadre idéal pour sacrifier la rentabilité à court terme. Un sentiment partagé tant par Nathalie Gambade que Jean-Pierre Masse, qui parle de « garde-fou terrible ». Ce dernier observe en outre que certaines informations communiquées au marché procurent des informations privilégiées à la concurrence non cotée. Autre désagrément, la liquidité censée être suscitée par la Bourse n'est pas toujours au rendez-vous. « Lors de la dernière année, je n'ai dû avoir la possibilité de vendre mes titres que pendant une quinzaine de jours », regrette Jean-Pierre Masse. Gilles Venturi ajoute à cette liste l'incompatibilité entre le droit social et le droit boursier, notamment en cas de croissance externe ou de plan social.

Un ensemble d'éléments qui ne suffisent pas à eux seuls à justifier le lancement d'un retrait de la cote. « C'est plutôt l'image dégradée du Nouveau Marché et surtout l'opportunité de reprendre Staci à un niveau de valorisation qui me paraissait raisonnable qui m'ont décidé à mener cette opération », explique Jean-Pierre Masse, qui évoque des délais de sortie de 6 mois et un coût équivalent à environ 5% de l'opération. Le prix de la liberté retrouvée. « Je peux de nouveau examiner sereinement mes projets de croissance externe, je ne pousse plus mes équipes à anticiper les facturations d'un trimestre à l'autre... ».